近日，財(cái)政部、發(fā)改委、司法部、人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)等聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范地方政府舉債融資行為的通知》，重點(diǎn)從整改地方政府融資擔(dān)保行為、融資平臺(tái)融資管理、規(guī)范政府與社會(huì)資本方的合作行為、地方政府舉債融資機(jī)制、跨部門(mén)聯(lián)合監(jiān)測(cè)和防控機(jī)制、信息公開(kāi)等六個(gè)方面，清晰劃定了地方政府的舉債融資行為邊界。

地方政府債務(wù)現(xiàn)狀

第一，地方債務(wù)規(guī)模較大，舉債主體形式繁多。根據(jù)財(cái)政部數(shù)據(jù)，截至2016年末，中國(guó)地方政府債務(wù)為15.32萬(wàn)億元，地方政府債務(wù)率為80.5%，加上納入預(yù)算管理的中央政府債務(wù)為12.01萬(wàn)億元，中國(guó)政府債務(wù)大概為27.33萬(wàn)億元?？紤]到我國(guó)地方政府債務(wù)中的隱形債務(wù)，地方政府所背負(fù)的債務(wù)負(fù)擔(dān)實(shí)際更大，上至?。ê?jì)劃單列市）、自治區(qū)，下到各級(jí)地方政府，都有不同程度的負(fù)債，整體形勢(shì)較為嚴(yán)峻，償債壓力較大。另外，我國(guó)地方政府的舉債主體形式繁多，除了政府部門(mén)和機(jī)構(gòu)，還包括融資平臺(tái)公司、經(jīng)費(fèi)補(bǔ)助事業(yè)單位、公用事業(yè)單位等。

第二，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)債務(wù)比重大，融資平臺(tái)債務(wù)擴(kuò)張迅速。一方面，資金投向基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)債務(wù)比重較大，我國(guó)地方政府基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)債務(wù)約占直接顯性債務(wù)的50%以上；另一方面，舉債主體中，融資平臺(tái)債務(wù)擴(kuò)張迅速。受經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)路徑依賴和債務(wù)償還路徑依賴（主要是土地收入和借新還舊）的影響，2015年以來(lái)，融資平臺(tái)公司債務(wù)規(guī)模持續(xù)快速擴(kuò)張，債務(wù)資金基本用于地方政府公益性項(xiàng)目或存量政府性債務(wù)借新還舊，償債高度依賴地方政府項(xiàng)目投資撥款或補(bǔ)貼支出。

第三，隱形債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高企。目前，雖然各級(jí)政府每年都在填報(bào)財(cái)政部下發(fā)的《地方政府性債務(wù)報(bào)表》，但對(duì)于地方政府負(fù)債的填報(bào)口徑并沒(méi)有詳細(xì)規(guī)定，各地政府對(duì)于自身債務(wù)數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)和填報(bào)容易失真。新《預(yù)算法》修訂之后，僅僅開(kāi)放省級(jí)政府（含計(jì)劃單列市）的舉債權(quán)，允許省級(jí)政府（含計(jì)劃單列市）發(fā)行債券融資，而省級(jí)以下地方政府依然沒(méi)有舉債權(quán)，只能由省級(jí)政府代為舉債，舉債靈活性受到挑戰(zhàn)，因此部分地方政府為了規(guī)避舉債的法律風(fēng)險(xiǎn)，采用間接舉債方式，最終結(jié)果還是導(dǎo)致大規(guī)模的隱形債務(wù)產(chǎn)生。

第四，違規(guī)擔(dān)保現(xiàn)象頻生。實(shí)踐中，依然存在地方政府違規(guī)擔(dān)保，變相承諾保底等監(jiān)管套利行為。究其原因，一是新《預(yù)算法》僅僅開(kāi)放省級(jí)政府（含計(jì)劃單列市）的舉債權(quán)，省級(jí)以下地方政府舉債靈活性受到極大限制；二是PPP模式由于“收益較低、風(fēng)險(xiǎn)較大”，對(duì)民間資本吸引力較弱，政府不得已通過(guò)“明股實(shí)債”、“承諾保底”等方式來(lái)減少社會(huì)資本顧慮；三是基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面，PPP模式短期難以完全替代地方融資平臺(tái)，地方融資平臺(tái)仍然承擔(dān)部分政府性融資職能，地方政府仍然傾向于對(duì)地方融資平臺(tái)繼續(xù)提供信用擔(dān)保等。

融資平臺(tái)市場(chǎng)化加快

《通知》以六部門(mén)聯(lián)合發(fā)文的形式，建立了地方政府債務(wù)規(guī)范和監(jiān)管的聯(lián)動(dòng)機(jī)制，將地方政府債務(wù)管理上升到了維護(hù)國(guó)家財(cái)政安全，維護(hù)總體國(guó)家安全的高度，勢(shì)必將對(duì)地方政府的債務(wù)行為形成重大影響。
一是融資平臺(tái)市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型或?qū)⒓涌欤谫Y生態(tài)將發(fā)生巨大變化，城投債估值料將受到?jīng)_擊。

融資平臺(tái)市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型加快?！?3號(hào)文”出臺(tái)之后的4年中，地方政府融資平臺(tái)改革進(jìn)程依舊相對(duì)緩慢。究其原因，一是缺乏明確的、獨(dú)立的主營(yíng)業(yè)務(wù)，實(shí)際控制人多為地方政府及其所屬部門(mén)，與地方政府關(guān)系錯(cuò)綜復(fù)雜；二是股權(quán)結(jié)構(gòu)未能得到有效突破，要通過(guò)引進(jìn)民間投資等市場(chǎng)化途徑，促進(jìn)投資主體多元化，改善融資平臺(tái)公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)；三是融資平臺(tái)公司管理和監(jiān)督辦法缺失?！锻ㄖ吩俅翁岢鲆蟆袄迩宓胤秸c融資平臺(tái)公司的邊界”，料將在六部委聯(lián)合監(jiān)管壓力之下，地方政府干預(yù)減少，融資平臺(tái)市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型將加快。

融資生態(tài)發(fā)生巨大變化。一方面，《通知》要求“規(guī)范地方政府注資行為”，延續(xù)了2012年《關(guān)于制止地方政府違法違規(guī)融資行為的通知》的相關(guān)規(guī)定，更好地遏制了融資平臺(tái)融資實(shí)踐中的不當(dāng)行為；另一方面，《通知》要求“規(guī)范金融機(jī)構(gòu)提供融資行為”，主要針對(duì)“擔(dān)保函”、“承諾函”和“安慰函”等變相擔(dān)保形式，倒逼金融機(jī)構(gòu)以更加謹(jǐn)慎的態(tài)度審視地方融資平臺(tái)的信用風(fēng)險(xiǎn)。

城投債估值料將受到?jīng)_擊。融資平臺(tái)市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型加快過(guò)程中，融資行為信用風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別將回歸本源?！?3號(hào)文”頒布之后，由于融資平臺(tái)并未完成真正的市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型，城投債債權(quán)人有較大預(yù)期認(rèn)為地方政府會(huì)對(duì)融資平臺(tái)提供擔(dān)保，使得城投債成為信用債市場(chǎng)中能夠獲取“低風(fēng)險(xiǎn)之下的超額收益”的債券品種。此次《通知》從多個(gè)方面，要求厘清地方政府和融資平臺(tái)的邊界，力推融資平臺(tái)的市場(chǎng)化改革，城投債估值料將受到?jīng)_擊，融資成本料將進(jìn)一步升高。

二是PPP融資模式將回歸“共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、共享收益”本質(zhì)?！锻ㄖ饭膭?lì)地方政府和社會(huì)資本依法規(guī)范合作，但是嚴(yán)禁地方政府利用PPP等變相舉債。在PPP項(xiàng)目快速發(fā)展背后，存在地方政府為了提高PPP項(xiàng)目對(duì)于社會(huì)資本的吸引力，通過(guò)“保底收益承諾”、“回購(gòu)安排”、“明股實(shí)債”等方式包裝PPP項(xiàng)目，并利用基金“優(yōu)先劣后”分配，導(dǎo)致政府隱形債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加。一方面，偏離了PPP“共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，共享收益”的本質(zhì)，風(fēng)險(xiǎn)基本全部積聚在政府一方；另一方面，從法律上看，這種做法違背了預(yù)算法。此次監(jiān)管新政之下，PPP融資模式將回歸風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的本源，但“收益較低”和“政府契約精神存疑”依舊是橫亙?cè)谏鐣?huì)資本面前的兩個(gè)重大顧慮，在這個(gè)引導(dǎo)下，回歸本源的PPP融資成本料將有一個(gè)明顯的上升。

與此同時(shí)，《通知》也明確要“推進(jìn)PPP項(xiàng)目信息公開(kāi)”，將在一定程度上推進(jìn)PPP項(xiàng)目陽(yáng)光化以及緩解社會(huì)資本對(duì)于政府契約精神的顧慮，對(duì)于地方政府舉債行為的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展具有積極意義。
總體來(lái)看，地方政府融資行為監(jiān)管體系將得到全面升級(jí)?？绮块T(mén)聯(lián)合檢測(cè)和防控機(jī)制的建立，對(duì)地方政府融資行為鏈條上的各個(gè)參與主體實(shí)行聯(lián)合懲戒，提高其違規(guī)成本。對(duì)于各級(jí)政府余額、政府購(gòu)買(mǎi)、PPP等具體信息的公開(kāi)，是地方政府舉債從平臺(tái)模式向政府債券轉(zhuǎn)型的必由之路。長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，地方政府債務(wù)的“精準(zhǔn)總量管理”和“陽(yáng)光管理”的實(shí)現(xiàn)，對(duì)于我國(guó)財(cái)政安全大有裨益。